中国工业报  王珊珊

8月7日，沪深交易所分别起草《关于完善上市开放式基金相关安排的通知（征求意见稿）》（以下统称通知），并向市场公开征求意见，意见反馈截止时间为2026年8月22日。此次新规聚焦部分LOF产品存在的高溢价风险与流动性不足问题，明确商品期货LOF、QDIILOF及连续60个交易日场内资产净值低于1000万元的小规模LOF应当终止上市。

LOF是一类既可在场外销售渠道和交易所市场进行申购赎回，又可在交易所市场买卖的开放式基金。自2004年推出以来，LOF在丰富公募基金产品供给、拓宽居民投资渠道方面发挥了一定作用。但随着交易所基金市场的创新发展，LOF机制短板逐渐显现。部分产品因标的资产投资受限或基金规模持续较小，存在场内交易功能弱化、高溢价风险、投资者保护不足等问题。高溢价意味着投资者在二级市场以高于基金份额净值的价格买入，如后续溢价回落，将面临投资亏损。

Wind数据显示，截至8月7日，全市场共有LOF基金402只，合计规模545.66亿元。其中溢价率超5%的LOF有12只，全球芯片LOF、财通福鑫定开、国投白银LOF的溢价率分别高达31.13%、28.28%、27.12%。

退市新规发布，市场反应立竿见影

《通知》发布后的首个交易日，盘面给出了第一波回应。8月10日早盘，部分前期高溢价LOF出现明显回调。Wind数据显示，当日全球芯片LOF跌停，溢价率较前一交易日31.13%的水平有所回落，但仍超过18%；国投白银LOF盘中一度重挫逾8%，收盘跌幅仍达6.77%，溢价率突破18.5%。多只原油类QDIILOF同步走弱，前一交易日溢价率超过13%的南方原油LOF、易方达原油LOF、嘉实原油LOF等产品，当日回调幅度均在6.7%至9.3%之间。

交易端情绪变化更为直观。国投白银LOF当日成交额达8.37亿元，较前一个交易日增加近74%，换手率从6.27%增至11.23%，创近四个月新高。嘉实原油LOF成交额环比增加54%至11.77亿元，换手率达84.29%；全球芯片LOF成交额环比增加1.6倍。

南开大学金融发展研究院院长田利辉对此表示：“制度信号是核心驱动力，高溢价品种的稀缺性叙事被彻底击碎，投机资金的预期收益结构发生根本逆转。”但他也强调：“这只是预期层面的冲击，真正的制度效果还需等正式规则落地后持续观察。”

商品期货/QDII“缓退”，小规模LOF“急退”

《通知》坚持问题导向、风险导向，并适当参照股票交易类强制退市经验，就终止上市的程序安排作出细化规定。对于商品期货LOF、QDIILOF，设置充足的过渡期，《通知》规定最晚于2027年12月31日终止上市。对于小规模LOF，不设置过渡期，规定自《通知》施行日起，连续六十个交易日场内资产净值低于一千万元的应当终止上市。

上海交通大学上海高级金融学院青年研究员石少卿对中国工业报分析认为，商品期货LOF、QDIILOF因外汇额度、持仓限制等客观约束导致场内供给受限、易形成阶段高溢价且持有人数量较多，设置较长过渡期并冠以“*”标识，旨在避免短期冲击、让投资者有序退出；小规模LOF因流动性不足易被炒作，退市规模小且风险集中，不设过渡期可快速出清“僵尸产品”，及时防范非理性炒作与保护持有人。对基金公司，前者需审慎选择退市时点、强化全流程信息披露与投资者服务；后者需紧盯场内净值红线、提前准备转型或清盘方案。对投资者，前者过渡期内可通过卖出、赎回或转托管处置份额，但仍需避免在高溢价追涨；后者一旦触及条件即停牌并启动退市，需密切关注每日风险提示并提前处理。石少卿指出，退市节奏差异既体现了分类施策、风险为本的监管逻辑，又兼顾了市场稳定与投资者权益保护。

远东资信研究院副院长、首席宏观研究员张林对中国工业报同样指出，两类产品面临的风险根源不同，处置节奏自然不能“一刀切”。商品期货LOF和QDIILOF的高溢价源于机制性约束而非产品本身的质量问题——商品期货LOF受期货交易所持仓开仓限制，QDIILOF受外汇额度不足制约，两者都可能暂停或限制申购上限，导致场内份额供给受限，二级市场价格容易明显偏离基金净值。同时，部分产品持有人数量较多，若仓促退市，大量投资者可能在高溢价节点被迫按净值赎回，承受溢价回落的直接损失。因此，设置一年以上过渡期、最晚至2027年底退市，核心用意是让基金管理人“审慎选择退市时点、避免在高溢价期间退市”，给投资者留足操作窗口。小规模LOF则不同，其核心问题是流动性不足引发的短期高溢价炒作风险，连续60个交易日场内资产净值低于1000万元，意味着产品已严重“壳化”，容易成为短线资金炒作的对象。不设过渡期、即触即退，旨在快速处置壳化与炒壳风险，遏制“炒小、炒差”的投机风气。

张林进一步指出，对基金公司和投资者的影响节奏差异显著。商品期货LOF和QDIILOF的基金管理人需在过渡期内制定“择机退出”计划，强化分阶段披露，尽量避开高溢价窗口；投资者则有充裕时间从容选择操作路径。而小规模LOF一旦触发60日阈值，次一交易日即停牌，交易所10个交易日内作出决定，决定后5个交易日内退市；基金公司须迅速公告、停牌与报送，投资者则需紧盯40日提示期、提前安排，时间窗口极为短促。两者一“缓”一“急”，对应的是不同的风险治理逻辑。

强化全流程风险提示，筑牢投资者保护防线

《通知》全流程强化了风险提示与投资者服务。自施行日起至终止上市日前，商品期货LOF、QDIILOF场内简称前将冠以“*”标识。小规模LOF如触及连续四十个交易日场内资产净值低于一千万元，基金管理人需自次一交易日起逐日披露风险提示至相关情形消除。《通知》要求券商多种渠道加强客户风险提示，并积极配合做好客户通知工作、协助需要办理场外份额确权的投资者开立相关账户等手续。

关于“*”标识能否有效抑制炒作，石少卿认为，“*”标识有助于提升风险认知、抑制炒作，但难彻底消除投机冲动。投资者易将“*”误读为题材信号、混淆退市与清盘、忽视溢价回归的双向损失。基金公司和券商应在交易全流程嵌入折溢价展示与强提示，关键节点密集推送，并提供转托管、赎回的便捷指引与协助，形成制度约束与投资者教育合力。

张林也指出，“*”标识的核心功能是“事前识别”，但其抑制炒作的效果取决于投资者是否真正理解其含义。规则要求商品期货LOF和QDIILOF自施行日起场内简称前冠以“*”标识，同时配套小规模LOF连续40日低于1000万元时的逐日风险提示以及退市决定后的20日连续公告，构成“事前识别+事中提示+临退市持续披露”的闭环。从实际经验看，“*”标识有助于提醒投资者该产品存在溢价风险和退市预期，但标识本身并不能直接阻止炒作行为——关键在于投资者能否将“*”与“溢价风险”“净值回归损失”形成有效的认知关联。

张林提醒，过渡期内投资者最容易陷入三大认知误区。一是“退市=清盘”误解——LOF终止上市不代表基金清盘，不影响基金正常的投资运作，不影响场外基金份额持有人的申赎；退市退的只是“场内交易”这块牌照，基金本身继续存续。二是“溢价可坐收”误判——在外汇额度或持仓约束下，供给受限导致溢价难以通过增量份额快速对冲；若押注溢价“越炒越高”，退市节点将被动按净值赎回，损失不可逆。三是“监管兜底”心理，误以为会有行政力量维持场内价格，忽视退市硬约束与净值赎回机制。

基金公司和券商在风险提示方面应做更务实的工作。首先，在《通知》发布实施、退市安排确定、交易所决定公告等关键节点，应清晰提示“卖出、赎回、转托管”三条路径的具体操作流程、办理时限与费用规则。其次，券商应将相关LOF纳入重点监控名单，通过网站、交易系统、行情系统等多渠道进行风险提示，并积极协助投资者办理场外份额确权与账户开立。最后，对于选择转型的沪市LOF，需设置20个交易日的“投资者选择期”，确保投资者有充裕时间与便利渠道完成操作。张林强调，信息披露的充分性与可操作性，远比单纯的符号标识更能有效保护投资者。

产品转型与行业生态影响

沪深两所均在LOF主动退市既有实践基础上，对具体实施流程予以细化明确。对于沪市LOF，基金管理人可选择转型至场外基金或依法清盘退市；若选择转型，需设置二十个交易日的投资者选择期，确保投资者有充裕的时间与便利的渠道自主选择卖出、赎回或转托管至场外。

对于普通投资者，石少卿指出，LOF退市时三条路径各有适用场景。卖出适合仍存在场内溢价的品种，溢价卖出可获得高于净值的变现价格，但需警惕高溢价买入者将面临溢价回落损失。赎回按净值兑现，适合折价品种或不愿承受二级市场波动的投资者，也是高溢价买入后“止损认亏”最直接的退出方式。转托管至场外适合希望继续持有、认同基金策略的长期投资者，份额转至场外代销渠道后仍可正常申赎。三条路径的核心区别在于：卖出兑现的是“交易价格”，赎回和转托管兑现的是“基金净值”。在溢价高企时，卖出可能更有利；在折价或平价时，赎回和转托管更为稳妥。

从基金公司角度看，将LOF转型为场外基金面临双重挑战：运营上需处理大量场内份额确权和转托管操作，增加运营负担；产品布局上失去“场内+场外”双重特性后，在透明度、交易效率方面更难与ETF竞争，差异化优势减弱，可能导致规模进一步萎缩。

张林进一步分析，基金公司将LOF转为场外基金面临多重挑战。首先是择机安排与高溢价规避，需在较长过渡期内审慎选择退市时点，避免在高溢价期间退市引发投资者净值赎回损失与舆情风险。其次是流程与合规节点管理，若选择转型，须设置20个交易日投资者选择期；还需执行连续公告、停复牌与系统切换的流程管理。第三是渠道与客户迁移，需与券商、代销渠道协同，提升转托管与场外申赎的服务承载力，减少退市期拥堵与误操作。此外，在产品线层面，还需重新定位场内外产品组合，避免新发与存量产品重复或风格漂移。

此次清退对公募基金行业格局的实际影响有限，但制度意义重大。整体数量和规模都不大，且LOF终止上市不代表基金清盘，不涉及基础资产的净卖出，对基础市场的实质冲击有限。石少卿也指出，此次清退整体体量有限，且退市不等于清盘、不涉及净卖出标的资产，对基础市场实质影响有限。但从行业格局看，此举是推动市场优胜劣汰、遏制非理性炒作、保护投资者权益的重要制度安排，有助于优化资源配置，促进公募基金行业高质量发展。

张林总结道，此番改革的真正意义在于：遏制高溢价炒作、完善场内基金监管机制、压实信息披露与中介责任，推动公募基金行业从“炒作品”回归“配置品”