中国工业报 吴辰光

“中国盲盒第一股”泡泡玛特（09992.HK）遭遇市场挑战。

10月27日，泡泡玛特发布2026年第三季度未经审核业务状况，整体收益同比下降45%—50%，其中，中国市场收益同比下降25%—30%，亚太市场收益同比下降65%—70%，美洲市场收益同比下降70%—75%，欧洲及其他地区收益同比下降50%—55%。中国市场方面，各渠道收入也都出现下降，其中，线下渠道收益同比下降5%—10%，线上渠道收益同比下降45%—50%。这是泡泡玛特上市以来首次出现大幅单季下滑，上半年公司还实现了23.8%的增长。

对于业绩下降的原因，中国工业报以邮件形式向泡泡玛特采访询问，但截至发稿未获答复。

在业内专家看来，去年“LABUBU”现象级的表现拉高了泡泡玛特的业绩基数，随着今年热度退潮“双刃剑”作用开始显现。同时，海外市场本地化运营或许也是泡泡玛特面临的一大挑战。随着竞争对手的持续发力，泡泡玛特更需在品牌IP多元化上及海外市场精细运营上持续深耕才能破局。

业绩下降或早有征兆

实际上，泡泡玛特业绩下降早有征兆。

根据泡泡玛特历年财报，2020—2025年，其营收分别为25.13亿元、44.91亿元、46.17亿元、63.01亿元、130.38亿元、371.2亿元，分别同比增长49.3%、78.7%、2.8%、36.5%、106.9%、184.7%；归母净利润分别为5.24亿元、8.54亿元、4.76亿元、10.82亿元、31.25亿元、127.76亿元，分别同比增长16%、63.2%、-44.3%、127.5%、188.8%、308.8%。可以看出，泡泡玛特业绩出现最大波动是在2022年，对于原因，其在财报中指出，是由于新冠肺炎疫情反复加剧，多地限制出行，整个消费市场都受到了影响。

2023—2025年是泡泡玛特业绩实现快速增长的三年，尤其是2025年其现象级产品“LABUBU”的全球热销更是带动了业绩的暴增。2025年上半年，泡泡玛特在全球18个国家和地区运营571家零售店及2597台机器人商店。其亚太地区收入28.5亿元，同比增长258%；美洲地区收入22.7亿元，同比增1142%；欧洲及其他地区收入4.8亿元，同比增长729%。2025年，“LABUBU”所属的THEMONSTERS家族IP营收141.61亿元，占总营收的38.15%。

转折点出现在2026年上半年，其间，泡泡玛特营收171.73亿元，同比增长23.8%；归母净利润50.38亿元，同比增长10.1%，这两项数据的增速较前两年同期大幅放缓。2024年上半年和2025年上半年，泡泡玛特营收增长分别为62%和204.4%，归母净利润增长分别为93.3%和396.5%。

据多家媒体报道，在泡泡玛特2026年上半年业绩电话会上，其创始人王宁就曾表示，今年上半年，压力比预想的大很多，很多困难和挑战没预料到，今年大概率完不成年初定的增长20%的目标。

在今年第三季度业绩说明会以上，泡泡玛特首席运营官司德表示，去年三季度是业务的高爆发期，也是公司历史上销售最高的一个季度，因此，今年三季度的同比压力确实非常大。

工信部信息通信经济专家委员会委员盘和林对中国工业报表示，潮玩有兴衰周期，如今泡泡玛特的潮品新旧接替存在换挡。当下，泡泡玛特需要新的产品系列和IP来获取市场增量。同时，消费者对盲盒玩法的热度已经下降，泡泡玛特还需要开发新的玩法。

艾媒咨询CEO张毅则对中国工业报表示，泡泡玛特从今年上半年开始表现出颓势，并非崩盘迹象，而是从去年同期高增长回归常态的结果。未来要想持续巩固护城河，需要继续挖掘新爆品，并在供应链、库存、渠道等方面进行相应的调整。

百联咨询创始人庄帅也持类似观点，他指出，今年是泡泡玛特经历过去三年超常规增长退潮后的“调整年”，中国市场仍有基本盘和正增长支撑。当前，其面临的瓶颈主要集中在：单一超级IP依赖、海外运营能力跟不上扩张和线上流量红利收缩。“今年热度退潮叠加公司主动调整，属于可预判的结构性回归，并非需求端系统性崩塌。”

根据泡泡玛特2026年上半年财报，“LABUBU”所属的THEMONSTERS家族IP营收44.54亿元，低于2025年同期的48.14亿元，成为为数不多的营收下降的IP之一，而其他主营IP（CRYBABY、DIMOO、SKULLPANDA等）营收均在增长。“LABUBU”现象级的表现似乎成了一把“双刃剑”。

对此，张毅指出，“LABUBU”IP集中加大了业绩波动，未来要想让业绩保持平稳增长，还需建立稳定的IP孵化、生命周期管理、内容运营等体系。

庄帅也认为，“LABUBU”既是增长引擎也是基数压力，单IP占比过高把泡泡玛特2025年的业绩推上不可持续的高度，也放大了今年回落幅度，现象级IP具有偶发性和不可稳定复制性，企业真正的能力是在爆款出现时接得住、退潮时撑得住，并用多IP矩阵对冲单一IP生命周期波动。

中国商业联合会专家委员会专家、北京商业经济学会常务副会长赖阳对中国工业报表示，泡泡玛特当前的业绩波动说明，其持续创新与全球经营能力需要进一步增强，但潮玩市场需求并未衰退。

海外市场遭遇挑战

自2020年9月首次涉足以来，过去几年，海外市场一直是泡泡玛特营收增长的主力，但从2026年开始遇到了前所未有的挑战。

财报显示，2020—2025年，泡泡玛特海外市场（2020年和2021年归类为中国大陆外市场）营收分别为7417.2万元、1.37亿元、4.54亿元、10.66亿元、50.66亿元、162.68亿元，分别同比增长176%、84.7%、231.4%、134.8%、375.2%、221.1%，分别占总营收的3%、3%、9.8%、16.9%、38.9%、43.8%。

2026年上半年风云突变，泡泡玛特海外市场营收49.72亿元，同比下降11.1%，占总营收比重下降到29%。细分市场方面，亚太市场营收同比下降9.7%，主要是线上渠道、批发及其他营收下降严重；美洲市场营收同比下降16.5%，主要是线上渠道营收下降严重；欧洲及其他地区市场成为唯一增长的市场，营收同比增长5.9%，主要是线下渠道营收大幅增长所致。但到了2026年第三季度，欧洲及其他地区市场也没能幸免，致使泡泡玛特的海外市场集体遭遇滑铁卢。

相比之下，近年来泡泡玛特中国市场营收总体表现稳定，除了在2022年同比下降3.3%外，其余年度均实现了增长。对于中外市场表现出的巨大反差，盘和林表示，海外的潮流切换更快，而国内的市场纵深大，很多三、四线城市接受潮玩时间较短，所以退潮也慢。而一直以来，泡泡玛特是以线下渠道为主要营销方向，所以今年海外市场营收下降主要体现在线上渠道方面。

张毅认为，海外潮玩市场需求并没有消失，泡泡玛特的主要问题还是海外本土化的能力有待加强，且太依赖线下渠道，供应链半径较长。

庄帅也认为，海外市场下滑暴露了泡泡玛特运营底盘不稳问题，海外市场缺少线下门店、会员和复购习惯难形成缓冲垫，流量退潮后线上收入下降明显。

根据财报，泡泡玛特线下渠道主要包括门店和机器人商店。截至2026年6月30日，泡泡玛特全球门店和全球机器人商店数量已从2020年底的188家和1351台，增长到676家和2827台。其中，中国市场门店数量455家，机器人商店数量2482台。

展望未来，泡泡玛特对海外市场仍信心十足。司德在三季度业绩说明会上表示，在经历了从年初起持续的回落之后，在三季度以及10月开始进入到比较平稳的发展阶段。去年同期泡泡玛特的线下布局没那么多，主要爆发集中在线上，所以今年线上压力会更大。但从长期看，随着泡泡玛特在海外线下不断开店、拉新会员，实现品牌强化、粉丝增加后，对线上流量也会形成有益补充。

庄帅也认为，泡泡玛特的突围之路在于需要靠建立标准门店、IP梯队、会员体系和本土供应链补齐精细化管理短板。

在赖阳看来，企业全球化对持续创新的要求非常高，一个IP在多个国家走红，或许可以迅速打开市场，但要想形成长期的国际品牌，则需要不断融入不同地区消费者的文化和生活方式。泡泡玛特应把海外市场同时作为创意来源和消费市场，吸引当地艺术家参与创作，在不同文化之间发现能够引起共鸣的内容。下一步，泡泡玛特需对海外市场做出调整，因为要想实现从全球传播走向长期经营，单纯靠扩大销售覆盖难以完成这一转变。

潮玩市场机会犹存

一直以来，泡泡玛特在中国潮玩市场稳坐头把交椅，但今年业绩的波动或将给TOPTOY（名创优品旗下潮玩品牌）、布鲁可等竞争对手带来追赶的好机会。

值得注意的是，TOPTOY于2025年9月首次向港交所递表失效，于今年3月再次发起冲击。据招股书，2023—2025年，TOPTOY营收分别为14.61亿元、19.09亿元、35.87亿元，分别同比增长115.2%、30.6%、87.9%。

再看布鲁可财报，2023—2025年及2026年上半年，其营收分别为8.77亿元、22.41亿元、29.13亿元、17.76亿元，分别同比增长169.3%、155.6%、30%、32.7%。

截至目前，TOPTOY和布鲁可均未发布2026年第三季度财报，是增长还是会有波动还无法下结论，但中国潮玩市场规模仍是持续增长态势。

据弗若斯特沙利文，中国潮玩市场规模由2020年的249亿元增长至2025年的875亿元，复合年增长率为28.6%，并预计未来市场将由2026年的1264亿元增长至2030年的3310亿元，复合年增长率为27.2%。

赖阳表示，潮玩市场会随着审美和兴趣的细分，将为更多品牌提供发展机会。泡泡玛特已有的创作者资源、IP培育经验和商业网络，仍有利于其继续保持领先，但规模优势不能替代创新优势。未来有可能形成龙头企业与特色品牌共同发展的格局，企业之间的竞争将进一步转向创意人才的吸引、优秀作品的培育和持续创造消费需求的能力。

庄帅认为，潮玩行业的竞争逻辑将从铺渠道押爆款转向自有IP持续孵化能力和运营效率。

在张毅看来，当前潮玩市场已从“单点爆款”进入到“IP多元扩容、生态化运营”常态化发展的新阶段。企业比拼的是爆款产品是否能形成接力。同时，品牌需要在供应链、渠道、库存等方面做出相应调整，以此才能形成更宽的护城河。