中国工业报  王珊珊  王棕宝

2026年10月27日，据中国证监会网站显示，湖北航聚科技股份有限公司（以下简称“航聚科技”）在湖北证监局完成辅导备案，成为商业航天IPO队列中的最新成员。这家不造火箭、不造卫星，专做火箭热防护材料的企业，把商业航天资本化的拼图从整机端补到了材料端。

据《国际金融报》旗下IPO日报梳理，截至当日，处于IPO进程中的商业航天产业链企业至少有14家，覆盖运载火箭、卫星制造、核心部件和测运控服务。

泡沫的隐忧

航聚科技成立于2014年4月18日，总部位于湖北孝感，是国家级重点专精特新“小巨人”企业，专注空天飞行器热防护材料，不造火箭卫星而卡位商业航天上游材料环节。其核心竞争力在于两端：一是独创WS系列“原位陶瓷化”柔性可复用防热材料，耐1400℃以上、可重复使用15次以上、成本约为国际同类陶瓷材料的十分之一，经鉴定达国际先进水平；二是具备“研发—生产—检测”全链条闭环能力，拥有CNAS认证的民营等离子电弧风洞，是国内唯一具备该全链条能力的民营企业。

航聚科技此次启动上市辅导，能跻身商业航天IPO队列，并非孤立事件——其制度前提，是科创板第五套标准已向商业航天敞开大门。

通道打开有明确的时间线。2025年6月，中国证监会将科创板第五套上市标准适用范围扩至商业航天等前沿领域；同年12月26日，上交所发布商业火箭企业适用第五套标准的审核指引，将“阶段性成果”锚定为：申报时至少实现采用可重复使用技术的中大型运载火箭发射载荷首次成功入轨。这一门槛的含义是，政策不再要求商业火箭企业在申报时已经盈利，但要求它已经用一次真实的入轨飞行证明自己的技术能够把载荷送入轨道。科创成长层同步设立，配套强化信息披露和风险揭示。

闸门一开，立刻变奏。蓝箭航天2025年12月31日获受理，拟募资75亿元，是目前商业航天拟融资额最高的项目；中科宇航2026年3月31日获受理，拟募资41.8亿元，选用科创板第二套标准，IPO前估值约149.84亿元；微纳星空5月获受理，拟募资50亿元。三家在9月底因财报更新集体中止审核，但队列并未缩减——星河动力、星际荣耀、天兵科技、银河航天、天仪空间、爱思达航天、屹信航天、航天驭星等9家处于辅导备案阶段，国星宇航和华大北斗已递表港交所。

值得注意的是，如果将这一轮IPO潮简单等同于“泡沫”并不准确；但如果说估值完全没有透支，同样不诚实。华夏航安董事长陈金全接受中国工业报采访时判断：“泡沫是结构性的，不是全行业的。”他给出的对照是，部分材料端标的市盈率已飙至数百倍，而头部火箭企业三年半累计亏损超35亿元，尚未形成稳定盈利闭环。一个可以量化的板块参照是：A股商业航天板块平均滚动市盈率在2026年1月中旬一度突破90倍，部分龙头标的PE高达数百甚至上千倍，到9月回落至约65倍。

虽然估值确实在收敛，但收敛后的水位仍不低。据招股书显示，中科宇航2022年至2025年前三季度归母净利润合计亏损约38.83亿元。微纳星空2023年至2025年归母净利润分别为-6.00亿元、-3.12亿元、-1.81亿元，三年累计亏损10.93亿元，经营现金流持续为负，蓝箭航天2025年归母净亏损17.11亿元。联储证券研究院副院长沈夏宜对中国工业报表示，不能简单将未盈利等同于估值泡沫，商业航天研发周期长、前期投入大，阶段性亏损本身具有合理性。“当前风险主要在于部分企业估值上涨更多依赖政策支持、产业空间及上市预期，而不是实际订单和经营能力改善”。一旦可重复使用火箭研发或卫星组网进度不及预期，“较高估值就可能面临调整”。

沈夏宜指出，IPO渠道拓宽不意味着一级市场投资者能按前期融资估值顺利退出，仍可能面临发行估值低于前轮、上市后股价调整及减持限制等问题。陈金全直言：“早期VC基金进入退出期、老股东有刚性退出需求，而非企业自身盈利已经成熟。”如果上市后迟迟无法证明商业化能力，二级市场的估值收敛将直接转化为退出风险。

拐点不在IPO

在“投整机还是投材料”这个问题上，专家之间的分歧并不大，差别在于时间维度。

陈金全认为：“当前阶段，材料/部件端的确定性高于整机端，但整机端才是决定行业天花板的环节。”核心卡点在火箭运力，而运力的关键在发动机和上游材料——高温合金、特种不锈钢、铜铬铌合金、钛合金，直接决定火箭能不能造出来、能不能复用、能不能降本。

联储证券研究员魏争对中国工业报判断：整机端决定产业发展的空间和速度，核心材料、部件端则可能率先体现规模化交付和盈利改善；材料和部件企业一旦进入稳定供应链，更早受益于发射频次提升。

据了解，航聚科技的WS系列柔性可复用防热材料已应用于蓝箭航天朱雀三号箭体，并进入星际荣耀等头部企业供应链，同时纳入航天科技、航天科工、兵器工业合格供方名录。可复用火箭的每一轮再入与复飞都要求热防护层反复经受高温考验，材料从“发射耗材”变成了影响复用效率的关键部件。技术叙事是清晰的：原位陶瓷化路径、维护周期从天级缩短至小时级、成本约为国际同类陶瓷材料的十分之一。资本方面，2025年1月，顶固集创以11亿元估值入股；2026年5月，长江创投、武创投联合领投1.13亿元，投后估值接近40亿元，约16个月上涨超2.6倍。

但材料端的高估值也有其脆弱性。魏争提出：判断材料/部件企业，要区分样品验证、进入供应商名录和实际批量供货三个阶段；订单要看是否有明确采购数量、交付期限和付款安排，区分框架协议与实际采购合同；还要关注客户集中度和关联交易。

苏商银行特约研究员高政扬对中国工业报补充，核心工艺是否自主、产品是否通过严苛环境及型号验证、能否实现多批次稳定交付，是判断技术壁垒的底线；订单要“区分正式订单与意向协议、框架协议”。

商业航天企业集中冲刺IPO，最容易被忽略的问题是：募资本身并不等于“造血”。陈金全表示，行业普遍状态是收入规模小、持续大额亏损、经营现金流为负。他给出的观察指标有两个：经营性现金流转正，以及收入结构从“项目制”转向“批产制”。业内共识是，商业航天公司通常IPO后仍需2到3年经营性现金流才能转正；这段时间里，募投项目是否真正投向产能和交付能力，而不是用于填补运营缺口，是判断会不会“上市即依赖再融资”的分水岭。

蓝箭航天提供了一个可以追踪的锚点。其更新后的招股书参照在手订单价格披露，朱雀三号单发发射服务收入约1.5亿元/发次，并预计2029年实现盈利。中科宇航的发射服务收入从2022年的120.89万元增长至2024年的2.26亿元，发射次数从1次增至3次，2024年在国内民营商业火箭市场按发射载荷重量计算占有率约50%，2025年升至约63%。收入在增长，但距离覆盖研发投入和现金消耗仍有距离。魏争建议，对火箭企业重点考察发射频次、单位运载成本和重复使用技术的实际效果；对材料部件企业关注产能利用率、良品率和毛利率变化；同时结合研发投入、资本开支和现金储备，评估企业资金能够支撑经营的期限。

高政扬表示，看在手订单能否转化为产品交付、客户验收和实际回款，看客户集中度、毛利率稳定性，以及经营现金流与净利润是否匹配；对于重资产企业，还要测算现金消耗速度和现有资金可支撑的经营年限。“上市募集资金应对应明确的研发和产能建设目标”，而不是成为运营缺口的常规补充。

这一轮商业航天IPO潮的真正含义，或许不在于谁先撞线“第一股”，而在于资本市场是否愿意，以及以多大的估值容忍度，为一条从技术验证走向批产交付的漫长曲线提供耐心。陈金全的这句话，或许是对当下最冷静的注脚：“资本市场的耐心不会无限延长。”

针对以上中国工业报致函航聚科技，截至发稿对方并未回复。